奈雪困局：茶饮热潮背后的估值泡沫

顶着“新茶饮第一股”名号“出道”的奈雪，上市首日就跌了个大跟头。

6月30日，奈雪の茶（2150）（以下简称“奈雪”）如期登陆港交所，开盘报价18.86港元，随后便以跌跌不休的股价完成了自己的资本市场“首秀”。

截止收盘，奈雪股价已经下跌至17.12港元，较招股价低13.54%，市值不足300亿港元。

与之形成鲜明对比的是，另一边的喜茶则在最新一轮的融资中，估值高达600亿元。显然，在这轮battle中，奈雪“超车”失败了。

而伴随着开盘破发，此前奈雪引入的5名基石投资首日也全部浮亏，网友也纷纷“点一杯霸气玉油柑，以实际行动纪念奈雪的绿”。

作为当前最受关注的新式茶饮之一，奈雪一直是大众眼里的明星品牌。只不过，良好的品牌知名度，真的是可靠的护城河吗？

最贵的茶，最“赔本”的生意

盈利能力，始终是萦绕在奈雪身上最大的争议。

早在除夕夜递交招股书的时候，奈雪连续三年的亏损数据就曾被外界称之为“流血”上市。

招股书显示，从2018年到2020年，奈雪的营业收入分别为10.87亿元、25.02亿元和30.57亿元。而在此期间，奈雪的客单价分别是42.9元、43.1元和43.3元。

可以看出，奈雪的平均客单价已经远超35元的行业水平线，而其招股书上提到的行业第一名——毋庸置疑是喜茶，平均客单价“仅”为40元。由此可以得见，在如今现制茶饮的赛道中，奈雪毫无疑问是最“贵”的茶饮品牌。

正常来讲，如此高的价格应该会换来极大的利润空间，但奇怪的是，截至上市前，奈雪都一直未曾盈利。

数据显示，在2018年、2019年及2020年前9个月，奈雪分别亏损约6972.9万元、3968万元、2751.3万元。三年时间，奈雪累计亏损达1.37亿元。

高收入带不来高利润，在奶茶行业如此“内卷”的当下，消费者买单的钱都去了哪儿？

从招股书中可以看到，原材料成本、员工成本以及租金开支，这三项支出的占比每年都占了奈雪总收益的80%以上，是支出里的大头。

数据显示，在2018年、2019年及2020年前9个月，奈雪原材料成本分别占总收益的35.3%、36.6%及38.4%；员工成本分别站总收益的31.3%、30.0%及28.6%；租金开支及物业管理费分别占总收益的17.8%、15.6%及15.2%。

除了上述支出，奈雪每年的使用权资产折旧也高达数亿元。同期内，该项花费分别为1.20亿元、2.61亿元、2.56亿元，占比11.1%、10.5%、12.1%，与收入增长趋势保持一致。

巨额成本之下，奈雪在盈利困局中持续周旋不前。

蹊跷的账面数据

值得注意的是，上市前夕，奈雪再次更新了招股书。

最新数据显示，在非通用会计准则下，公司净亏损已从2018年的5658万元大幅减少至2019年的1174万元。而在2020年，奈雪更是开始盈利，实现经调整净利润1664.3万元。

与首次提交的数据相比，如此大的变幅不可谓不蹊跷，难道仅仅过了一个季度，奈雪就净赚几千万了？

从最新的合并损益表可以看出，奈雪2020年全年的营收为30.57亿元，净亏损2.03亿元，这几项数据没有变化。所以实际上，奈雪整体还是处于亏损状态。

但在具体的亏损数据上，奈雪剔除掉了“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债的公允价值变动”1.33亿元、“编纂”开支1140万元、“以权益结算以股份为基础的付款开支”4546万元、“可赎回注资额的利息”3825万元、“免征销项增值税所得收入”-1.8亿元、“不可抵扣的进项增值税”1.72亿元。

调整之后，公司的净利润就变成了1664万元。

在之前的报道中，IPG中国首席经济学家柏文喜就曾向奇点君表示，公允价值变动一般是指企业所持有固定资产价值在报告期内重估以后的差额部分，这部分变动值一般会计入非经营性损益。而且，这一财务科目有时会被一些企业用来作为调节业绩与报表的工具。

也就是说，为了保持“账面价值”，奈雪去掉了一些与公司金融负债相关的内容，如融资过程中约定的一些优先股、债转股、利息，以及期权激励、税收等带来的公司损益变化，以此实现扭亏为盈。

不过，其实这也并不能决定公司盈利能力的强弱。有业内人士表示，奈雪亏损的核心原因还是加速扩张的门店。

扭亏为盈之路遥遥无期

2015年奈雪在深圳起步开设首家茶饮店，2017年底增至44间，到了2020年底，奈雪在全国已经有了491家分店。

随着门店数量的增加，奈雪走上的应该是传统餐饮店做大做强的路径，然而，招股书却显示，其单店平均每日订单量、平均单店日销售额一直在逐年下降。

2018年，奈雪单店平均日订单量为716单；2019年减少至642单，下滑10%；2020年前三季度这一数据为465单，同比下降30%。

单店平均日销售额方面，奈雪2018年的数据为3.07万元；2019年减少至2.77万元，下滑10%；2020年前三季度更是由上年同期的2.89万元减少至2.01万元，下滑30%。

从城市分布来看，二线城市的下降幅度最大。

如今的茶饮赛道，网红奶茶店早已在一线城市趋于饱和，开始向下沉市场拓展。而定位于高端茶饮的奈雪，也一直处于二线城市收入不佳的状况。

数据显示，2020年奈雪在一线城市、新一线城市、二线城市的收入占比分别为40.3%、33.5%、21.5%。这也意味着，在一线城市以外，普通消费者对茶饮的价格还是比较敏感，总体消费意愿低于一线城市的消费者。

上文中我们已经提到，奈雪的客单价常年稳定在43元左右，也就是说公司目前暂时未具稳步加价的能力。

而从目前的门店布局来看，奈雪在一线城市和新一线城市的门店数量分别为192家和193家，2021-2022年还要在一线和新一线城市分别新开300间和350间门店。

在一线门店数量翻倍增长的情况下，面临高昂租金成本的奈雪，很有可能既换不来单店销售额的增长，还将在下沉市场面临极大的盈利压力。

更重要的是，以“一杯好茶、一口欧包”为特色的奈雪，似乎并未让欧包成为其新的增长曲线。

招股书显示，奈雪烘焙品贡献的收益已经从2018年的24.5%下降至如今的21.8%。虽然幅度不大，但这细微的降速显然也暗示了，其主打欧包如今在盈利上的尴尬处境。

虽然为了解决这个痛点，奈雪已经开始逐渐丰富自身的产品线，售卖咖啡、拿铁等饮品。但在同质化如此严重的茶饮赛道，能否单纯地依靠弥补品类缺失而拓展客流与销量，还是个值得怀疑的问题。

目前奈雪的市占率在市场上排名第二，仅低于喜茶，但茶饮市场的入行门槛并不高，这也意味着未来的竞争会愈发激烈，而对于企业的要求也会不断提高。

一家奶茶店倒下，还会有另一家奶茶店站起来，在这种情况下，欠缺独特性的奈雪要想坐稳“茶饮第一股”的位置，真正实现扭亏为盈，还有很长的路要走。

内容来源：奇点商业地产