盐津铺子渠道失利、高管“跑路”，实现3年营收百亿有点悬 | 钛媒体深度

图片来源@视觉中国

12月6日的一则公告显示，盐津铺子4名高管集体减持公司73万股股份，合计套现资金7781.80万元；在此之前，曾有高管因违规减持而收到警示函；此前部分高管增持股份时“集体爽约”，盐津铺子高管再三“跑路”背后，反映了什么？

曾凭借商超渠道优势在休闲零食赛道脱颖而出的盐津铺子，于2021年二季度业绩出现急刹车。随着战略转型持续推进，公司业绩已有所回暖。然而短债激增及食品安全问题频出，对公司的盈利质量和竞争力提出了新的考验。盐津铺子能否再现过往高增长态势，并实现3年百亿营收目标？现在恐怕难下结论。

渠道失利，业绩遭遇急刹

盐津铺子董事长张学武近日曾公开表示，“公司制定了‘三年实现集团营收超百亿’的战略规划，同时进一步加大固定资产投资，强化创新研发，努力打造成为世界级优秀企业。”

“三年营收百亿”究竟是什么水平？数据显示，最近三年（2019-2021年）盐津铺子的营收总和约为56.4亿元，营收增速分别为26.34%、39.99%、16.47%；而过往公司营收增速最高的年份为2018年，同比增长46.81%。即便以46.81%作为未来三年复合增速，距离百亿营收仍有较大差距。更何况，今年前三季度营收增速仅为21.01%，远不及历史最高水平。

钛媒体App曾就实现“三年百亿营收”目标的困难程度、具体到每一年的营收增速规划等问题向盐津铺子求证。遗憾的是，截至发稿并未收到对方回复。

事实上，曾在2019年、2020年连续2年保持高增长势头的盐津铺子，在2021年遭遇了业绩的断崖式下滑。

2021第二季度，公司出现自成立以来的首个单季度亏损，归母净利润为-0.33亿元，同比下滑145.92%，扣非净利润为-0.49亿元，同比下滑181.89%。这也直接导致公司2021年整理净利润严重下滑，扣非后净利润近为0.91亿元，同比下滑51.73%。这与一季度的营收、净利大增，形成鲜明对比。

净利润及增速情况，钛媒体制表

令人不解的是，在新冠疫情刚刚爆发的2020年，当同处于休闲零食赛道的良品铺子、三只松鼠纷纷增速减弱之时，盐津铺子尚能保持逆势增长，并将高增长延续至2021年一季度。为何到了二季度却突然曝出亏损？

对于业绩下降原因，盐津铺子表示，主要源于渠道投入预判失误以及处在转型的阵痛期。公司指出，2020年上半年疫情防控期间，商超渠道销售需求旺盛，销售收入基数较高，销售费用配比较低；2021年上半年，基于较为乐观的预期，在推新品和减老品的同时，为保持高速增长，盐津铺子在市场推广费用上投入过多，但渠道业绩未达预期。

事实上，休闲食品的产品偏同质化且消费者忠诚度低，渠道端为产业链的重心。用盐津铺子董事长张学武的话来讲，“盐津铺子多年来一直是以商超模式取胜，从公司成立开始，到上市后的前三年，都是聚焦在商超渠道发展”。

年报数据显示，截至2021年12月31日，公司直营49家大型连锁商超的2131个KA卖场，覆盖沃尔玛、家乐福、大润发、步步高、永辉等国际国内大型连锁超市。

盐津铺子2020年能够取得逆势增长，主要得益于一种叫做“店中岛”模式，即开在商超里的“食品店”。但由于休闲零食赛道门槛较低，“店中岛”模式可以轻易被其它品牌复制。再加上电商和社区团购的兴起，传统商超流量红利式微，使得以盐津铺子的渠道优势不再，直接导致公司2021年业绩承压明显。

近年来，盐津铺子近年来加快转型和渠道下沉力度，加强对社区团购、直播带货、B2B、O2O等新零售渠道的布局。从披露的数据来看，经销渠道近年来收入增长最快，上半年实现收入8.29亿元，占比68.5%；直营和电商渠道的收入占比分别为18.79%、12.66%。

各渠道营收结构变化，来源：华安证券

由于错失先机和红利，盐津铺子的渠道转型显得力不从心，主要表现为开拓渠道花费的高额营销成本未能转化为利润。2021年报数据显示，盐津铺子全年销售费用为5.05亿元，是2021年净利润的3倍多，较2020年4.71亿元增长7.23%，然而2021年净利润却比2020年下降了36.25%。

从2022年业绩增长情况来看，盐津铺子似乎已扭转下滑颓势。前三季度，公司实现营收19.7亿元，同比增长21.01%；实现归母净利润2.19亿元，同比增长182.85%。这其中有2021年基数较低的原因。如果与2020年同期相比，归母净利润仅增长15.9%。未来盐津铺子能否再现过去的高速增长，尚待观察。

高管减持增持爽约，估值透支业绩？

盐津铺子12月6日发布公告称，因个人资金需要，董事、副总经理兰波、董事、副总经理杨林广、董事会秘书、财务总监朱正旺、原总经理助理邱湘平等4人，于2022年12月5日，以大宗交易方式减持公司股份73万股，减持股份占公司总股份为0.5672%，减持均价为106.60元/股，合计减持套现资金为7781.80万元。

值得注意的是，盐津铺子上半年曾有过高管违规减持的纪录。

据盐津铺子2022年10月14日公告，公司原高级管理人员邱湘平于10月14日收到湖南证监局出具的《关于对邱湘平采取出具警示函监管措施的决定》，原因是邱湘平于今年4月22日、也就是盐津铺子披露《2022年一季度报告》的当日，违规减持5.90万股。据悉，邱湘平已于今年5月10日辞职。

今年一季度盐津铺子遭遇营收净利双降，或许是刺激前高管提前“跑路”的原因。毕竟，由于2021年的营业收入增长率和净利润增长率未达到第一个解除限售期公司层面业绩考核条件，盐津铺子已对首次授予部分第一个解除限售期的67万股限制性股票进行回购注销。

要知道，高管董事是最了解公司发展的群体。一位熟悉消费行业的证券投资分析师对钛媒体App表示，高管减持可能表明上市公司的高管并不看好公司后续的发展情况，也有可能是认为现阶段市场对公司估值较高。

除了集体减持、违规减持外，稍早之前，盐津铺子的高管们还有过“增持爽约”的经历。

2021年7月14日，在披露单季度净利亏损预告后，盐津铺子连续4日股价跌停，市值蒸发超40亿元。

盐津铺子股价，来源：Wind

为挽救公司股价，盐津铺子于2021年7月19日披露了拟增持股票的公告，包括实控人张学武、张学文在内的7名公司高层拟自2021年7月20日起的6个月内以自有或自筹资金在二级市场增持盐津铺子股份，增持金额不低于5000万元。

钛媒体App注意到，盐津铺子披露拟增持计划的时间点，颇有点耐人寻味。

根据《深交所上市公司规范运作指引》，上市公司董事、监事、高级管理人员、证券事务代表及前述人员的配偶在公司定期报告公告前30日内不得买卖本公司股票及其衍生品种。而此时的盐津铺子已经预约了2021年8月20日披露半年报。这就意味着，为了避开信披窗口期，盐津铺子的增持计划最早也得一个月后才能实施。

由于承诺的增持计划迟迟没有动静，不断有投资者在互动平台询问盐津铺子增持进展情况。然而最终增持结果却“打了骨折”。

根据今年1月19日盘后披露的《增持计划到期公告》，除了副总经理杨林广在2021年8月20日象征性增持了1万股、实控人张学武在增持计划到期前10天内增持了15.08万股以外，其余5人均未增持；二人合计增持股份16.08万股,占公司总股本的0.1242%；增持金额为1254.87万元，实际增持金额仅为原计划的25.1%。

增持具体情况，来源：公告

“虽然不是一股未增，但打折增持也不失为一种失信行为。”有券商分析师向钛媒体App表示，由于市场情况变化，部分“动机不纯”的股东增持动机随之消失，有的股东则因为自身流动性紧张而“爽约”。但未能履行增持承诺，会损害中小投资者的利益。

有意思的是，在股价连续下挫期间，中信建投、信达证券、天风证券、东方证券等一众券商机构，纷纷给盐津铺子打出“买入”评级。其中，中信建投在2021年7月13日发表的的研报中，给出135元的目标价位。只不过，无论是高管增持还是券商唱多，都没能挡住股价的下跌。直到10月28日三季报披露，股价才有所回升，但135元/股的价格至今也没能达到。

自主生产未解食安问题，短期偿债能力堪忧

休闲食品行业生产经营模式多元化，主要分为自主加工和委托加工（俗称代工）两种方式。业内人士表示，相较于代工模式，自主生产对生产端的把控力较强，能避免委托代工生产过程不透明的问题，产品质量更可控。

资料显示，盐津铺子成立于2005年，定位为出品高性价比（中等偏上价位、高品质）的平价享受型产品。与良品铺子、三只松鼠等零食企业不同，盐津铺子自成立之日起，一直采用自建工厂、自主生产的模式。

截至2022年9月30日，盐津铺子固定资产有9.43亿元，占公司总资产的比例为42.4%。从固定资产规模来看，盐津铺子算得上典型的自主加工企业。

然而自主生产也有一定的困扰，比如灵活性差，容易积压库存；对资金需求量大，比较考验企业的偿债能力等等。华安证券研报曾指出，自主生产的劣势在于重资产模式下，其投入成本大、产能建设周期长、退出成本高、品类扩张或切换速度较慢。

从短期偿债能力来看，盐津铺子与同行企业之间确实存在不小的差距。

数据显示，盐津铺子自2017年上市以来流动比率呈波动下滑趋势，并逐渐拉开与良品铺子和三只松鼠的差距。截至2022年三季度末，盐津铺子、良品铺子、三只松鼠的流动比率分别为0.72、1.52、2.41。

流动比率，钛媒体制表

同样，速动比率方面盐津铺子也远低于良品铺子和三只松鼠。截至2022年三季度末，三家企业的速动比率分别为0.51、1.28、2，足见盐津铺子短期偿债能力之弱。

此外，截至2022年三季度末，盐津铺子账上货币资金有2.88亿元，虽然较2021年底增加了1.53亿元，但目前短期借款高达5.77亿元，货币资金仍然无法覆盖短期借款。

从另一个角度看，盐津铺子近年来屡次被曝光食品安全问题，似乎也并没有将其自主生产的品控优势发挥出来。

钛媒体App在黑猫投诉平台搜索“盐津铺子”，显示投诉量有170条。不少投诉内容反映食品变质、吃出异物。

其中，2022年11月22日的一则投诉内容反映，双十一期间从淘宝买的蟹棒有虫子，然而商家态度不好退一赔三不认可。还有消费者投诉称，9月25日买的鳕鱼肠，10月11日早上打开发现里面一个全是蛆，生产日期是9月13日。

来源：黑猫投诉

据潇湘晨报6月报道，一位消费者在网上买了大约50包盐津铺子素牛排，吃了一半后，再撕开一袋新包装时，发现竟然长霉了。盐津铺子售后客服表示，“食品发霉需核实处理，无法通过图片做判断，已将赵先生的反映作登记，后期会有工作人员与之联系”。

资料显示，2021年，深圳市市场监督管理局发布的食品安全抽样检验情况通报，盐津铺子生产的黑糖话梅（话化类蜜饯）被检出铅（以Pb计）含量检测值为3.27（mg/kg），达到限量值的3倍以上。

钛媒体App注意到，盐津铺子自2021年二季度起的4个季度进行了转型升级，对供应链进行降本增效，并将公司的战略目标从“高成本下的高品质+高性价比”升级为“低成本之上的高品质+高性价比”。只不过，企业的降本增效，应建立在保证品控的基础上。

或许盐津铺子的“低成本”之路还需要稳扎稳打。毕竟食品安全问题影响的是企业整体的品牌形象。在这条本就没有多少竞争壁垒的赛道里，一旦丧失消费者的口碑，倾覆也只是时间问题罢了。（作者 | 马琼，编辑 | 孙骋）