无论是巩固首店与旗舰店壁垒的高端项目，还是通过主力店升级、空间场景重塑以深耕区域市场的中端项目，都在各自赛道中探索着独特的生存与发展之道。
商业地产进入精耕细作阶段，免税经济成消费新亮点
观点指数 2025年，消费市场呈现温和复苏态势，社会消费品零售总额增速相对平稳，累计增幅在4%-5%之间。
其中，随着服务消费场景融合拓展，市场保持较快增长。2025年1-9月份，服务零售额同比增长5.2%，增速高于同期商品零售额0.6个百分点。
重点节假日如春节、五一、中秋国庆成为关键增长节点，体验式、服务性消费需求强劲。
以最新的双节假期为例，据商务部商务大数据监测，国庆中秋假期全国重点零售和餐饮企业销售额按可比口径同比增长2.7%。10月1日至7日，商务部重点监测的78个步行街（商圈）客流量、营业额同比分别增长8.8%和6.0%。
9月，商务部等九部门支持存量零售商业改造纳入一刻钟便民生活圈建设、优先支持保障基本民生的社区商业综合体、邻里中心、百货商场、菜市场等消费基础设施项目发行基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)。
此外，印发的《关于扩大服务消费的若干政策措施》也提到，开展消费新业态新模式新场景试点城市建设，将通过竞争性评审方式在全国选择50个左右人口基数大、带动作用强、发展潜力好的消费新业态新模式新场景试点城市，增加优质消费供给，创新和丰富多元化消费场景，推动新的消费业态不断涌现、消费活力进一步提升。
地方层面，重点商业城市也在持续发力营造良好的消费环境。期内，成都推出首发经济计划、上海优化离境退税、重庆推动绿色商场建设等地方政策，不断通过业态创新和需求刺激等手段，进一步拉动消费增长。
值得关注的是，免税经济成为年内的消费新亮点，凭借价格优势+政策便利吸引境外消费回流。今年以来，武汉、广州、深圳、长沙等多个城市开设了市内免税店，免税消费场景不断拓宽。
分化加剧下企业稳固基本盘，探索存量战场新方向
2025上半年，商业地产企业的业绩表现显著分化。
内资企业方面，商管赛道上华润万象生活成为增长最明显的企业，2025上半年购物中心业务实现收入22.64亿元，同比增长19.8%。增长背后，与华润万象生活的规模优势以及不断推动新项目入市有关。
与此同时，非头部商管企业整体承压。已上市的宝龙商业、星盛商业、中骏商管收入近乎零增长或下滑。数据显示，宝龙商业2025上半年零售商业收入为10.49亿元，同比下降.6%；星盛商业则录得2.84亿元，同比下降 9.6%，双双下滑。
至于持有型企业，大部分实现了收入的同比增长。2025上半年龙湖集团实现商业租金收入55亿元，同比增长4.9%。同样录得增长的还有新城控股，期内实现商业运营总收入69.44亿元，同比增长11.8%。
港资企业则喜忧参半，恒隆地产内地零售商业2025上半年整体收入为24.12亿元，与去年同期持平，出租率整体维持在94%。
相比之下，太古地产中国内地零售物业租金收入同比上升2%至22.72亿港元，应占零售销售额（不包括汽车零售商的销售）上升1%。
从上述业绩表现可以看出，当前市场环境下，企业的结构性分化正在加剧。部分企业能凭借丰富的品牌资源、精细化运营能力和全国化布局，在市场疲软下实现业绩增长。
但也有不少企业依然面临挑战，业绩停滞或下滑。除市场环境影响外，也反映出企业在品牌号召力、运营效率和抗风险能力上的短板。
业务发展上，寻找存量发展机遇成为企业的发展重点。如华润万象生活、碧桂园文商旅、龙湖集团、爱琴海商业等企业纷纷通过轻资产模式扩大版图。
此外，聚焦现有资产的优化与价值挖掘也是重要方向。恒隆公布的"恒隆V.3"策略，就侧重在现有项目所在地拓展业务，精选现有项目再投资。进一步来看，即通过小投资，轻重结合的资产模式，与集团现有的优势项目进行资产整合，从而提升现有项目的市场竞争力和创收能力。
商业竞争升级战加剧，项目注重提高差异化竞争力
随着商业竞争进入白热化阶段，项目的竞争维度从单纯的区位和品牌，全面升级为内容创造、独特体验和精细运营的多维比拼，不同类型和能级的商业项目，需采取符合自身定位与目标客群的提升之法。
高端项目方面，上海恒隆广场、北京SKP、太古汇/太古里、万象城系列项目，策略核心在于巩固"首店经济"与"旗舰店经济"的绝对领导地位。
以太古为例，其旗下太古系列项目以零售业态为主，时装及配饰、珠宝及钟表为代表的租户面积占比近五成，其中不乏知名奢侈品牌的旗舰店等，该品类门店的提升影响着业绩表现，是调改的重点。
高端项目的护城河在于其无法被轻易复制的品牌组合，频繁进行品牌焕新的目的是通过稀缺、独家的品牌资源构建壁垒，为高净值会员提供独家产品和体验，从而最大化单客价值。
中端项目方面，主要通过主力店升级、空间改造和业态重组，提升区域市场的竞争力。以领展内地零售项目为例，其主力业态为餐饮和零售业态，相比高端项目，餐饮业态租金所占比重更大。业绩提升需求之下，这部分业态也成为了升级调整的重点。
广州天河领展广场作为领展旗下最新的改造项目，期内围绕餐饮和休闲业态，打造了"平川好味"美食空间和"平川夜巷"户外街区，精准切入"夜经济"和"轻社交"场景，并建设人宠共享空间。
相关数据显示，该项目2024-2025 年间新增的超15个重点品牌年度销售创新高，超30个品牌年度销售增长30%。
区别于高端项目，中端项目的成功关键在于深耕大众消费需求。相比于追求高量级品牌，实际上更需要引入符合周边居民消费习惯的业态和品牌，如优质超市、亲子娱乐、特色餐饮等，通过"一店一策"优化体验，增强客户黏性。
奥莱社商卷出新高度，新形态与体验化成未来方向
当前市场环境下，奥莱已成为商业地产行业中稳定的"压舱石"业态。随着消费需求从单一功能价值向多元体验升级，奥特莱斯不仅是名品折扣店，而是通过引入餐饮、娱乐、文化等多种业态，打造成集零售、餐饮、文化、休闲于一体的商业综合体。
期内，百联奥莱计划打造全国首个"熊猫主题公园漫步式"奥莱，通过深度绑定强势IP，将简单的购物行为升级为主题游览体验，增强项目的差异化竞争力。
东莞的万象滨海购物村也选择在商业空间中叠加休闲、文旅、艺术等体验元素，延长消费者的停留时间，创造更多消费机会。
社区商业方面，项目打造逐渐朝着兼具精致内容与情感共鸣的生活场方向发展。品牌组合上，以刚需为基底，同步引入高品质、强体验的全业态品牌。
如浦发集团与印力集团携手打造浦发唐镇印象汇，在引入刚需配套如超市、餐饮、生活服务、儿童亲子教培业态的同时，还布局了诸多餐饮首店、户外运动品牌、宠物门店等富有层次的多元品牌矩阵。
部分拥有丰富资源的企业，有望通过长期深耕，实现市场份额的提升。万科旗下万芊荟背靠母公司，具备较多的资源优势，万科多年开发积累的社区资源、万物云的智慧化技术及物业服务体系等，均能为其提供精准客群定位、低成本获客和高效运营等方面的支持。
截至2025年4月，其在全国在管及筹开的项目超 40 个，约9成位于一、二线城市，能为项目提供稳定的消费支撑。
观点指数认为，未来随着消费者对体验式消费需求的不断增加，城市微度假商业、奥莱+文旅等类型业态有望成为新的增长点，社区商业则需进一步加强精细化运营，深入了解社区居民的需求，不断丰富业态组合，提升客群的粘性。
上市、扩张与创新并行，消费品牌重塑增长逻辑
餐饮方面，2025年蜜雪冰城、古茗、沪上阿姨、绿茶集团等企业陆续在港交所挂牌上市，霸王茶姬则成功登陆美股。与此同时，遇见小面、巴奴毛肚火锅、老乡鸡等企业也正在冲刺港股IPO，餐饮行业迎来了上市潮。
与此同时，头部餐饮品牌加速布局海外市场。年内，瑞幸首进马来西亚并计划开设 200 家门店，茶百道登陆西班牙、法国，茶理宜世入驻伦敦，喜茶在纽约时代广场开设直营 LAB 店等，均是品牌向海外市场寻找新增长机会的尝试。
观点指数认为，海外市场虽是当前茶饮品牌突破增长瓶颈的重要方向，但需匹配本地化供应链与运营能力。相比之下，国内下沉市场仍是主战场。
服饰方面，国内四大运动品牌中，安踏头部地位依然稳固，2025上半年的营收达到385.4亿元，同比增长14.3%，营收规模超过了李宁、特步与361度三家企业的总和。
净利润方面，安踏2025上半年的归母净利润同比下降8.94%至70.31亿元。但依然是李宁、特步、361度总和35.09亿元的约2倍。
至于国际运动品牌，也表现出明显的分化现象。阿迪达斯2025上半年总营收 121.05 亿欧元，同比增长14%。其中，大中华区收入增长13%至18.27亿欧元，实现连续第九个季度增长。
业绩分化背后，与品牌采取的策略相关。耐克对专业运动领域的聚焦不足，未能及时跟上中国消费者对运动产品多元化的需求变化，而阿迪推行本土思维的全球品牌战略，不断推出新技术和新设计，提升了品牌的吸引力和市场竞争力。
奢侈品方面，行业整体进入低速增长期，这也体现在企业的业绩数据上。2025上半年，爱马仕全球营收达到80亿欧元，同比增长8%，经常性营业利润达33亿欧元，利润率维持在41.4%。普拉达集团同样实现增长，营收达到27.4亿欧元，同比增长9%，但净利润为3.86亿欧元，仅增长0.5%，增速放缓。
观点指数认为，奢侈品集团业绩分化，实际上意味着顶端消费者对稀缺性与工艺的追求不变，爱马仕式模式持续奏效，但中间层品牌符号价值被弱化，面临业绩增长压力。
与此同时，业态创新与本土化运营，成为品牌连接消费者的关键抓手，头部品牌愈发注重与消费者的深度连接，通过门店布局优化、专属活动策划留住高端客群。
商超会员店方面，传统商超转型升级如火如荼。永辉超市、物美、步步高等传统商超代表纷纷学习胖东来模式，并在全国范围内掀起一股调改热潮，行业整体也从传统大卖场向品质零售迈进。
但调改的代价并不小。以调改力度最大的永辉为例，其2025上半年营收录得299.48亿元，同比下降逾20%；净亏损2.41亿元，同比下降187.38%，由盈转亏。
数据显示，截至今年6月30日，永辉超市调改门店总数达124家，而门店调改需经历歇业装修、重开业支出等必要过程，这些都给永辉的业绩带来了不小压力。
此外需要关注到，在胖东来、山姆的热度刺激下，不少传统商超纷纷开始加大对自有品牌的打造。
观点指数认为，打造自有品牌，虽可大幅提升利润空间，减少对供应商的依赖，增强产品差异化竞争力，但同时也要求商超具备强大的供应链、品控、营销能力。若能力不足，反而可能拖累经营。
国内电商面临新业务考验，跨境电商加强抗风险能力
国内电商方面，行业竞争从单纯的商品交易扩展到以即时零售为代表的高频服务争夺。根据电商三巨头的2025Q2业绩数据显示，部分企业因开拓新业务利润承压。
数据来源：企业财报，观点指数整理
2025年以来，京东通过"外卖+即时零售"等新业务实现了营收的高速增长。最新的2025Q2，京东实现收入3566.6亿元，同比增长22.4%，其中新拓展的外卖等业务收入达到138.5亿元，较一季度增长了140.7%。但同时也面临风险。
外卖是低毛利、重运营的业务，与美团、饿了么的正面竞争导致其需要进行巨额补贴和营销投入，这也体现在了利润表现上，2025Q2数据显示，京东录得整体利润62亿元，同比下滑51%。
未来，京东能否在巩固电商基本盘的同时，承受住这场消耗战，成功实现业务协同，是其未来发展的关键所在。
除京东外，阿里巴巴在2025二季度完成了淘天集团、饿了么与飞猪整合，组建阿里巴巴中国电商集团，推动即时零售业务收入增长12%至147.84亿元，成为京东新业务的竞争对手。
与京东、阿里加码即时零售不同，拼多多加大了对核心电商业务的投入，优化商家生态和供应链。2025年初，拼多多就正式启动 "千亿扶持" 战略，未来三年拟拿出1000亿元资源，通过更多费率减免和消费补贴等方式，大规模降低中小商家成本并拉动市场需求。
补贴之下，拼多多的利润同样面临考验。2025Q2数据显示，其营收虽然增长7.14%至1039.85亿元，但利润下滑4.07%，录得307.54亿元。
跨境电商方面，各大平台在2025年经历美国关税政策等较大的外部环境挑战后，逐步提升业务抗风险能力，不断开拓新市场和提升物流供应链能力。
新兴市场开拓上，东南亚、拉美、中东等地区电商增长迅猛，已成为不可忽视的新引擎。如SHEIN将阿联酋和沙特阿拉伯作为重点市场，通过建立数字化纺织产业园等本土化策略，降低退换货率，提升市场份额。
Temu也将战略重心加速转向澳大利亚，向澳大利亚供应商开放本地化入驻，强化商品合规审查，其在澳大利亚的月度广告支出和用户规模都有显著增长。
此外，菜鸟网络宣布升级欧洲G2G（国家间）跨境物流解决方案，产品已覆盖35个欧洲国家及外岛，占欧洲国家和地区总数的99%，实现"泛欧3日达"，也表明跨境电商的竞争已上升到国家间供应链效率的竞争。
消费基础设施 REITs持续扩容，运营能力成同类型资产分化关键
2025年，消费REITs赛道继续火热。
年内，易方达华威农贸市场 REIT、中金中国绿发商业REIT、中金唯品会奥特莱斯REIT、华夏凯德商业REIT、华夏中海商业REIT五只消费基础设施REITs成功上市，市场供给持续丰富，截止目前已有12只上市的消费基础设施REITs。
资产多元化成为重要趋势， 底层资产类型从传统的核心商圈购物中心扩展到奥特莱斯，REIT发行方从内资扩展到外资，资产谱系日趋完善。
二级市场表现上，消费类REITs在2025年内的平均涨幅远超其他类型，新上市产品涨幅明显，显示出市场对消费复苏和该类资产长期现金流的强烈信心。
数据来源：同花顺，观点指数整理
在已经上市的12只消费REITs当中，易方达华威市场REIT于年内录得最高涨幅，达到71.36%，其次，嘉实物美消费REIT年内涨幅达到41.06%，而华夏大悦城商业REIT年内涨幅为35.18%。此外，中金印力消费REIT、华夏首创奥莱REIT年内涨幅均超过30%。
数据来源：REIT公告，观点指数整理
收入方面，2025上半年收入较高的有华夏华润商业REIT、中金印力消费REIT、华夏大悦城商业REIT，收入分别为36683万元、17047万元、16694万元。
观点指数认为，在政策支持和市场整体向好的背景下，未来同类型资产之间的表现差距将主要取决于运营能力。
为实现未来更好的发展，多数消费 REITs 发力品牌组合优化、底层资产改造等方向，以提升客流与销售额，此外具备强运营能力的管理人旗下的REITs，有望获得更高的估值溢价。
2025上半年，成都大悦城就引入29家不同层级的知名首店，覆盖零售、餐饮、体验等多元业态，包括Wilson、ECCOAL、夕拾未央（淮扬菜）、瓷野（赣菜）、栀木小馆（贵州菜）、阿嬷手作、裕莲茶楼、达美乐等品牌。
此外，扩募也为REITs的成长带来了新可能，华夏华润商业REIT启动扩募，成为市场的里程碑。最新的10月，该 REIT的扩募申请已获证监会及深交所受理。
据了解，本次华夏华润商业REIT二次扩募拟购入三个万象汇项目，包括杭州萧山万象汇项目、沈阳长白万象汇项目、淄博万象汇项目。
观点指数认为，对基金发展本身而言，上述扩募能扩充基金对不同城市消费基础设施的覆盖范围，形成"核心城市+区域中心"的覆盖网络，可以有效分散基金资产组合风险，使基金在获取稳定现金流的同时兼具成长性。从公募REITs市场角度来看，也能形成"存量优化+增量拓展"的良性循环。