证券之星 王梓旭
增长超出预期，一季度末对赌款估值升至8.29亿美元
腾讯又把目光投向了海外游戏公司。
这次的标的有些特别，SuperPlay没有宏大的开放世界，也不靠二次元角色吸引玩家，它做的是掷骰子、玩多米诺和纸牌接龙，却在2025年把年收入做到了5.73亿美元。
7月20日，据以色列媒体Calcalist报道，腾讯正在与Playtika谈判，拟以10亿至15亿美元收购SuperPlay。目前双方尚未签署最终协议，腾讯和Playtika也没有正式确认相关消息。
SuperPlay这个名字对中国玩家可能有些陌生，旗下的《Dice Dreams》《Domino Dreams》和《Disney Solitaire》，已经在海外休闲手游市场跑出了不小的规模。其中，《Disney Solitaire》上线后增长迅速，2026年一季度收入达到1.233亿美元。
SuperPlay目前正处在增长阶段，Playtika却在此时考虑出售，原因要从2024年的那笔收购说起。Playtika当时先支付约7亿美元，另外约定了最高12.5亿美元的后续付款。具体要付多少，取决于SuperPlay未来几年的收入和利润表现。
SuperPlay后面赚得越多，Playtika要付的钱也越多，截至2026年一季度，这笔或有付款的估值已经升至8.29亿美元。
如果交易继续推进，后续对赌款由谁承担，也会影响腾讯最终付出的成本。
01
把掷骰子做成数亿美元生意
SuperPlay成立于2019年，三名创始人都有多年游戏行业经历，其中两人曾在Playtika工作。
从成立之初，这家公司瞄准的就是容易上手、适合长期运营的休闲游戏。玩法看起来简单，背后却需要不断更新活动、调节数值、购买流量，再用社交和养成系统让玩家反复回来。
《Dice Dreams》是SuperPlay最早的代表作。玩家每次上线先掷骰子，用获得的金币建设自己的王国，也可以攻击其他玩家的建筑，或者偷走对方积攒的资源。
它的操作几乎没有门槛，一局只需要几分钟。骰子数量、建设进度、好友互动和限时活动层层相扣，玩家很容易从“再掷一次”玩到“再修一栋”。
《Domino Dreams》走的是另一条路线，游戏把多米诺骨牌解谜和地图建设放在一起，玩家通过消除骨牌推进关卡，再用奖励解锁新的场景。比起复杂的战斗系统，它更适合在通勤、排队或者休息时随手玩上一会儿。
2024年8月，《Dice Dreams》和《Domino Dreams》的合计日活跃用户已经达到170万。同年9月，Playtika宣布收购SuperPlay。
Playtika本身就是休闲和社交游戏市场的老玩家，旗下拥有《Bingo Blitz》《Slotomania》和《June’s Journey》等产品。收购SuperPlay，可以给它补充两款已经跑通商业模式的新游戏，以及一支熟悉买量和长线运营的团队。
这笔交易采用了“首付款加业绩对赌”的方式。Playtika先支付约7亿美元，后续再根据SuperPlay在2025年至2027年的收入和调整后EBITDA，支付最高12.5亿美元。
这样的设计原本可以控制风险，SuperPlay如果增长放缓，Playtika便少付一些；业绩超过预期，创始团队和原股东则能拿到更多回报。
收购完成后，SuperPlay很快交出了一款新产品。2025年2月，《Disney Solitaire》上线。游戏把纸牌接龙和迪士尼、皮克斯角色结合起来，玩家在完成牌局后，可以逐步解锁《冰雪奇缘》《狮子王》等作品的经典场景。
接龙玩法足够大众，迪士尼IP又带来了更广的用户基础，这款游戏很快成为SuperPlay新的增长来源。
2025年第四季度，《Disney Solitaire》收入达到7160万美元；2026年一季度进一步升至1.233亿美元，环比增长72.1%，已经成为Playtika旗下收入规模靠前的产品。
SuperPlay全年收入也达到5.73亿美元，比收购时设置的业绩基准高出约67%，对一家收购来的游戏公司来说，这原本是一份相当漂亮的成绩单。只是SuperPlay跑得越快，当年的对赌条款也变得越贵。
02
一笔越来越高的后续付款
Playtika收购SuperPlay时，12.5亿美元只是后续付款的最高额度。按照当时的预期，公司未必需要把这笔钱全部付完。
SuperPlay的实际表现明显超过了原有目标，截至2025年底，Playtika账面确认的SuperPlay或有付款负债为7.34亿美元。进入2026年一季度，这个数字又升至8.29亿美元。
单是一季度的重新估值，就给Playtika带来了9500万美元非现金费用。公司当季收入仍在增长，净利润却转为亏损，SuperPlay对赌款的变化是其中一个重要原因。
这笔钱也开始影响Playtika的现金安排。今年2月，公司宣布暂停季度分红，希望保留更多资金灵活性。4月下旬，Playtika已经支付了第一笔约4.61亿美元的对赌款，剩余部分还要继续参考SuperPlay在2026年和2027年的表现。
事实上，Playtika是有能力履行付款义务的。2025年，公司创造了4.816亿美元自由现金流；截至2026年3月底，持有的现金、现金等价物和短期投资达到7.792亿美元。
但这笔不断增加的付款，已经影响到公司的分红安排、利润表现和资产负债表。对于一家还背负着其他债务的上市公司来说，继续持有SuperPlay，意味着未来两年仍要准备大笔现金。
今年4月，Playtika宣布启动战略评估，研究出售资产或其他提升股东回报的方案。几个月后，SuperPlay传出与腾讯谈判的消息，也就有了更清晰的背景。
按照Calcalist的报道，腾讯提出的10-15亿美元估值，可能只对应SuperPlay本身。未来尚未支付的业绩对赌款，有可能由腾讯另外承担。
具体怎么划分，目前还没有最终答案。腾讯可能向Playtika支付一笔收购款，再接过后续对赌义务；也可能把剩余付款折算进最终交易价格。两种方式都会影响这笔收购的实际成本。
对Playtika来说，出售SuperPlay可以一次性回收资金，也能减轻后续现金支出。它放手的确实是一项增长很快的资产，但继续持有的代价同样在上升
而腾讯愿意坐上谈判桌，也有自己的算盘。SuperPlay手里已经有三款经过市场验证的游戏。《Dice Dreams》运营多年，能够提供相对稳定的收入；《Disney Solitaire》仍处于增长阶段；团队还证明了自己有能力在老产品之外继续推出新品。
休闲手游看起来没有重度游戏那么复杂，生意却并不轻松。买量成本、活动节奏、数值设计和玩家留存，每一项都会直接影响收入。一款产品跑通之后，往往可以运营很多年，也更容易进入不同国家和年龄层。
腾讯长期投资海外游戏公司，也具备全球发行和商业化经验。收购SuperPlay，相当于直接拿下一支成熟团队、数百万活跃用户，以及一组已经开始赚钱的产品，比从头孵化一款休闲游戏更快。
目前双方仍在谈判，10亿至15亿美元也只是报道披露的估值区间。剩余对赌款由谁承担，《Disney Solitaire》的增长还能持续多久，都会影响最终报价。
Playtika希望通过出售减轻后续付款压力，腾讯则要判断SuperPlay未来两年的增长，能否覆盖更高的收购成本。双方能不能在价格和付款责任上达成一致，仍是这笔交易能否落地的关键。
来源：星游际