金吾财讯 | 国联民生证券发布研报指，联邦制药（03933）2026年上半年实现收入61.66亿元人民币（下同），同比下降18.0%；归母净利润3.48亿元，同比下降81.6%。分板块看，许可收入1.02亿元，上年同期14.34亿元；制剂销售收入27.65亿元，中间体收入7.04亿元，原料药收入25.96亿元。报告称，许可收入上年同期基数高。
上半年毛利率34.4%，同比下降17.8个百分点。随着中间体/原料药价格企稳复苏，公司整体业绩环比改善显著。上半年收入环比2025年下半年增长8.3%，归母净利润环比增长81%。销售费用6.78亿元、管理费用4.58亿元、研发费用4.39亿元，占收入比分别为11.0%、7.4%、7.1%，同比分别提升1.9、1.6、0.5个百分点，费用率提升主要系收入下降。
研发方面，公司开发中新药40项，其中23项为1类新药，聚焦内分泌、代谢、自身免疫、眼科和抗感染等领域；动保新产品67项。UBT251二期研究相关结果于ADA会议展示；公司与诺和诺德合作的UBT251超重/肥胖全球II期临床取得里程碑进展，本期确认约1.02亿元许可费收入。上半年德谷胰岛素注射液获批上市。
投资建议方面，报告预计2026-2028年公司营业收入分别为124/132/143亿元人民币，同比增长-6.5%/6.9%/8.6%；归母净利润分别为7.6/10.3/11.7亿元人民币，同比增长-63.6%/35.4%/13.8%。当前股价对应PE分别为18X/13X/12X，维持“推荐”评级。
风险提示：原料药价格波动风险，创新管线研发不及预期风险，海外研发合作进展不及预期等。